Alla guida di Luigi Lovaglio, Monte dei Paschi di Siena ha conquistato Mediobanca e rafforzato la propria autonomia. Ora Intesa Sanpaolo propone di scomporre il gruppo senese separando il marchio e una parte della rete dalle attività che ne producono gran parte degli utili. Con lo stop dei colloqui con Banco Bpm e il Tesoro neutrale, Lovaglio prova a tenere insieme i pezzi senza perdere la rotta
Il cda di Mps, chiuso giovedì sera, ha approvato una semestrale sopra le attese. La banca ha confermato che l’integrazione con Mediobanca procede verso il completamento nel quarto trimestre e sta ancora valutando come rispondere all’offerta di Intesa. Lovaglio può contare su numeri migliori del previsto, ma non su una sponda pubblica. Il Tesoro, che conserva il 4,9% di Mps, ha ribadito la propria neutralità: il ministro dell’economia Giancarlo Giorgetti ha detto che la partecipazione sarà gestita senza interferire nelle operazioni.
CON QUALI NUMERI MPS AFFRONTA L’OPAS DI INTESA?
I conti danno a Lovaglio qualche argomento in più. Mps ha chiuso il secondo trimestre con 610 milioni di utile netto, contro i 543 milioni attesi dagli analisti. Nel semestre l’utile sale a 1,118 miliardi, il 25,3% in più su base omogenea, e la banca ha ritoccato al rialzo le attese per il 2026: ora prevede un utile prima delle imposte superiore a 3,6 miliardi. Rsultati che rendono più credibile l’idea che l’istituto, con Mediobanca, possa continuare a crescere anche senza Intesa.
C’è poi il capitale. Il Cet1, che misura la solidità patrimoniale della banca, è al 16,3%, circa 6,8 punti sopra i requisiti regolamentari. Un margine che lascia al Monte più spazio di manovra, dalla crescita alla remunerazione degli azionisti fino a eventuali nuove operazioni. Non basta a fermare un’Opas, ma rende più difficile presentare Intesa come l’unico sbocco possibile.
Anche Generali comincia a pesare nei conti. Dividendi e proventi da partecipazioni sono saliti a 332 milioni, il 7,8% in più, soprattutto per il maggiore contributo della compagnia triestina. Non significa che arrivino tutti dal Leone, ma mostra che la quota giunta in dote con Mediobanca ha già cominciato a dare spinta ai conti del Monte. E anche questo pesa nel confronto con Intesa perché è uno degli asset che l’offerente punta a trattenere.
COME INTESA RIDISEGNEREBBE IL MONTE
L’offerta prevede 1,6 azioni Intesa di nuova emissione e un euro in contanti per ogni azione Mps. Ma non assorbirebbe il Monte intero, lo dividerebbe. A Unipol andrebbero il marchio Mps, circa 635 filiali e le funzioni centrali necessarie a farne una banca autonoma. Dalla cessione Intesa incasserebbe 3-3,5 miliardi di euro.
Unipol punta poi a combinare questa banca con Bper, e il gruppo risultante porterebbe il nome dell’istituto senese, Banca Monte dei Paschi. Unipol ha dichiarato di puntare a oltre il 30% della nuova creatura, aspirando quindi a diventarne l’azionista di riferimento.
Intesa terrebbe invece Mediobanca, e quindi il 13,32% di Generali, insieme a circa 625 filiali Mps. Secondo le stime preliminari dell’offerente, questa parte rappresenterebbe circa l’80% dell’utile netto 2025 complessivo di Mps e Mediobanca.
Sono questi numeri a mettere Mps davanti al paradosso della nave di Teseo. Gli ateniesi conservarono a lungo l’imbarcazione, sostituendone le tavole man mano che si usuravano. Cambiati tutti i pezzi, era ancora la stessa nave? Ma e’ la variante di Hobbes a somigliare di più alla struttura dell’Opas di Intesa. Hobbes immagina che le vecchie tavole vengano conservate e ricomposte in una seconda imbarcazione. Qual’è, allora, l’originale? Quella che continua il viaggio o quella ricostruita con i pezzi della prima?
Anche Intesa separerebbe parti che oggi appartengono alla stessa imbarcazione e anche qui nessuna delle due future “navi” avrebbe tutte le caratteristiche dell’originale. Quella destinata a combinarsi con Bper conserverebbe il marchio Mps e una parte delle filiali, ma verrebbe ricomposta con un’altra banca e sotto un nuovo assetto azionario. Quella che resterebbe a Intesa non conserverebbe il nome, ma manterrebbe Mediobanca, l’altra parte delle filiali Mps e una parte rilevante delle attività che oggi danno all’istituto la spinta economica per continuare a navigare.
COSA CI VEDE INTESA
Per Intesa la scomposizione avrebbe prima di tutto la funzione di rendere l’operazione compatibile con i vincoli antitrust. Il valore industriale starebbe invece in ciò che la banca punta a tenere e integrare: Mediobanca rafforzerebbe il corporate e l’investment banking, mentre, sulla clientela Mps, Intesa vede spazio per crescere soprattutto nel risparmio gestito, nelle assicurazioni e nella consulenza. Secondo i suoi calcoli, le attività finanziarie medie per cliente Mps sono circa il 40% inferiori a quelle dei clienti Intesa, ed è questo divario che l’offerente considera uno spazio di crescita. A questo si aggiungerebbero i risparmi ottenuti integrando strutture centrali, reti e sistemi tecnologici, e attraverso il ricambio del personale. E’ da tutte queste leve che Intesa conta di ricavare circa 2,9 miliardi di sinergie annue ante imposte a regime nel 2029.
DOVE FINIREBBE IL VALORE DI MPS?
Per Mps il problema comincia dalla divisione stessa del gruppo perché, nelle parole di Lovaglio, “frammentare una rete non crea valore”. Ma riguarda anche quanto del valore che il Monte porta all’operazione verrebbe riconosciuto ai suoi azionisti. Nelle osservazioni del 16 luglio, la banca senese mette a confronto due numeri. Guardando al patrimonio netto tangibile, cioè al patrimonio contabile al netto delle attività immateriali, Mps peserebbe per circa il 34% della banca combinata. I suoi azionisti riceverebbero invece circa il 22% del capitale di Intesa. Sono due misure diverse, ma Mps usa il divario per sostenere che il peso riconosciuto ai suoi soci nel nuovo gruppo sarebbe inferiore al contributo patrimoniale del Monte.
Mps mette in discussione anche il prezzo delle attività destinate a Unipol: circa 7,6 volte gli utili, un multiplo che considera troppo basso rispetto alla media delle banche italiane. Anche qui il punto è quanto valore venga riconosciuto prima che i pezzi cambino proprietario.
Questo perché il valore della separazione non finirebbe tutto nello stesso posto. Una parte resterebbe nelle attività trattenute da Intesa; un’altra prenderebbe la forma dei 3-3,5 miliardi in contanti che Unipol pagherebbe a Intesa per la banca ceduta. In tutto questo gli azionisti di Mps non resterebbero fuori dal processo: ricevendo soprattutto azioni Intesa, parteciperebbero all’eventuale valore creato dall’integrazione, ma resterebbero esposti anche ai suoi rischi e alla possibilità che le sinergie stimate non si realizzino per intero. È qui che si concentra la contestazione del Monte: il 22% del capitale di Intesa riconosce abbastanza del valore che Mps apporta oggi e di quello che l’operazione potrebbe generare, ma anche costare, domani? Per la banca senese la risposta è no. Intesa, da parte sua, ha già escluso un rilancio.
I conti sopra le aspettative lasciano alcune leve nelle mani di Lovaglio, ma il cda non ha ancora scelto una strada. Il prossimo passaggio è previsto per il 10 settembre, quando gli azionisti di Intesa voteranno sulla delega per l’aumento di capitale al servizio dell’Opas. Nell’ultima call con gli analisti, Lovaglio ha paragonato il momento all’Odissea: “alcune rotte si chiudono e altre si aprono”. La rotta, nelle sue parole, resta quella verso un “porto sicuro”, cercando tra le opzioni ancora aperte quella che possa far crescere Mps senza disperderne il valore.
